编者按：6月15日就要来了，这看似平常的一天对A股投资者来说却意味深远。一年前的那天，上证指数在触及近9年来的高点5178.19点之后掉头向下，并引发融资盘崩塌，股灾由此开始!!!整整一年，市场先是急跌，接着再慢慢阴跌。回头看，上证指数和深证成指跌幅均超过43%，个股腰斩不计其数，很多股票甚至跌超70%;大量投资者投资者亏损严重，一些明星人物锒铛入狱。

因此，和讯网特别推出股灾一周年报道，对这一年A股浮沉进行梳理和总结，并对未来市场走势进行分析。

对于股市与经济增长之间的关系，研究者持有两种不同的观点。一些经济学家认为，股票市场与经济增长存在着较强的相关性，股市就是国民经济的“晴雨表”。另一种观点则表示，股市与经济增长之间并无明显的关联，特别是那些证券市场不规范、市场体制不健全的发展中国家，高度市场化的股市对经济增长作用有限。

缺乏实体经济支撑股市泡沫难持久

有媒体报道称，中国股市出现暴涨暴跌的异常波动，流动性过剩、杠杆失控、舆论误导、过度投机、监管失误等诸多因素导致2014年7月之后股市上涨严重脱离经济面是根本原因。清查配资诱发股市下跌后，杠杆资金连锁爆仓，部分机构投资者借势大举做空等因素导致市场信心崩溃又加剧了市场的下行压力。

“事实上，股灾不但引发了国内投资者的恐慌，还引发了国外对中国经济的普遍看淡。2016年3月2日，三大国际信用评级机构之一的穆迪将中国主权信用评级展望从‘稳定’下调至‘负面’，次日又将多家中国企业和金融机构评级下调至负面。3月31日，标普也步其后尘，下调中国和香港特别行政区评级。”对外经济贸易大学教授李长安(博客,微博)表示。

李长安认为，股市的背后是由许许多多企业作为支撑，股市不行了，企业必定会受到冲击;而企业又是国民经济的基本细胞，如果企业不行了，宏观经济岂能独善其身。

但需要指出的是，中国股市难以成为国民经济的“晴雨表”，倒是经常成了其“反向指标”。典型的证据当属，2007年10月后，中国股市经历长达7年的熊市，上证综指一度从最高的6124点跌至最低的1664点，跌幅超过70%，但此期间GDP的平均增速却达到9%左右。而在2014年7月至2015年6月近一年的牛市中，GDP增速依然是下滑不止。

从机制上看，股市上涨影响经济增长主要通过三种途径。一是能加大资本市场的流动性，拓宽企业的融资渠道，进而增强企业的投资需求。二是股市上涨的财富效应能够增加股民的消费需求。三是股市上涨还有助于增加政府税收，增强政府投资的引导作用。

由于体制机制的约束，股市要发挥“稳增长”的功能，并不是一件水到渠成的事情。李长安表示，如果不尽快畅通股市与实体经济之间的反哺渠道，极有可能适得其反，不但不能助力实体经济，反而变成实体经济发展的“抽血机”。而更危险的是，缺乏实体经济支撑的股市泡沫难以持久，一旦破灭所带来的破坏性将对整个国民经济发展带来巨大冲击。

保债启股更符合供给侧改革要求

据均衡博弈公共研究报告显示，央行曾希望通过启动股市，在国内债务难以继续扩张、社会整体信用收缩的当下，通过股市的直接融资为企业补充资本和流动性，服务于国内经济改革与发展;当汇率贬值时，利用股市上涨带来的赚钱效应，对冲资本外逃的压力;同时为参与国内产能出清、国企改革及兼并重组的资本提供退出通道，助力供给侧改革的推进;为注册制的顺利启动提供保障，实现股市扩容，为人民币国际化提供更大的基础资产池。

而从更长的久期来看，保债、启股、贬汇、压房的改革设计逻辑更加符合中国供给侧改革、经济转型升级的要求。不过，由于今年年初汇股联动双杀(当然熔断机制的贡献也不可小觑)后，对债市稳定造成了巨大冲击，形成了汇贬预期、股跌现实以及债忧、房降的风险传导链条。

均衡博弈公共研究表示，为应对汇贬、股跌、债忧、房降的风险，2月份以来，央行不得不将操作策略调整为稳汇(同时辅以资本管制，三元悖论/蒙代尔不可能三角)、托房(2月2日的地产新政以及15年的系列政策)、保债、启股的政策修正逻辑。

去年，由于银行坏账率的迅速攀升及利润的大幅下滑，债务置换规模的攀升，银行和地方政府之间的博弈进一步升级。为降低债市僵局对实体与金融机构的冲击、导致系统性风险爆发，均衡博弈公共研究认为，央行首当其冲是稳定汇率，否则汇率贬值、资本外逃的持续，会进一步造成商业银行的流动性趋紧，会进一步降低商业银行的置换意愿，不利于地方债置换的推进。

其次，债务的信用背书是资产，债务债置换完之前，资产的价格需要稳定，否则资产负债表难以支撑。本轮刺激销量、稳定房价的地产新政是为避免国内债务风险蔓延，而采取的临时性对冲措施。

再次，在汇率稳定、国内流动性充裕，房地产市场在政策空间下以价换量的局面打开，商业银行债务置换的意愿方能提升，置换方能推进，债务风险方能平滑过渡。

最后，人民币国际化的推进，国内资产参与到国际资产池中进行比价，已不可避免。从全球股市的资产池比价中看，沪深300的低估值对流动性的吸引力远强于地产与债市，暂时不需要过多的扶持。为规避债市所带来的系统性风险，流动性不能先入股市，必须先入债市，注册制的推进及A股的新一轮行情有可能被阶段性延后。

而当债务置换完成、债务风险得以平缓施放，二三线城市地产市场以价换量局面打开，人民币脱钩美元、汇率贬值战略重启，爆发系统性金融风险的警报才有可能被解除。“届时，利用股市与实体经济之间多元化的通道，重新塑造流动性陷阱下的实体回流路径，通过股市提升风险偏好、完成信用扩张，有望成为决策层再次思考和工作的重点。”均衡博弈公共研究表示。